暗号資産市場：物語駆動からキャッシュフローが王に

2025年初、二次市場の流動性が厳しくなり、多くの「ストーリー+エアドロップ」モデルに依存する小規模通貨のバブルが無情に破裂した。大量のアルトコインの価格が継続的に下落し、新たな安値を記録した。一方、ビットコインの時価総額比率は62.1%に上昇し、5年ぶりの高水準を記録し、小規模通貨指数は23年5月に歴史的な低水準の4ポイントにまで下落した。

しかし、実際のアプリケーション価値を持ついくつかの通貨は逆風に逆らって資金を引き寄せ、価格とオンチェーン収入の両方が上昇しています。これらの通貨の共通の特徴は、実際の監査可能なプロトコルキャッシュフローを持ち、買い戻し、利益分配、またはステーキングを通じて価値を通貨保有者に還元することです。

この記事では、リスク投資バブル崩壊後の資金の流れの論理を探り、4つの代表的なプロジェクトを通じて「チェーン上場利益率時代」が暗号資産の評価体系をどのように再構築するかを分析します。

市場背景：物語が薄れ、キャッシュフローが希少資源となる

• リスク投資の減速：2025年第2四半期、世界の暗号資産ファイナンス額が49.9億ドルに急落し、前期比21%減で、2020年以来の四半期新低を記録した。投資家は「コンセプトの炒作」に対して慎重な姿勢を示している。
• 資金回流優良な去中心化金融プロジェクト：ビットコインは引き続き強気で、主導的地位を固めています。しかし、去中心化金融セクター内の分化が明らかです。「収入-分配」のクローズドループを持つプロトコルの総ロックアップ量と取引量は引き続き上昇しています。ある利回り取引プラットフォームの総ロックアップ量は7月に559億ドルを突破し、年間でほぼ3倍に増加しました。
• 価値の指標の移転：伝統的なリスク嗜好が低下するサイクルでは、投資家は純粋なストーリーのプレミアムではなく、定量化可能なキャッシュフローに対して支払う傾向がある。

実用性トークンの定義と典型的なパターン

実用性トークンとは、トークン保有者がプロトコルの収益を共有したり、回収、焼却、ステーキングによる利益分配などの方法を通じて、各トークンの「オンチェーン1株当たりの利益」（検証可能な各トークンの利益）を間接的に向上させることができるトークンを指します。

典型的なパターンには、

1. 取引手数料分配：プロトコル手数料を割合に応じて返還または買い戻しします。
2. 借貸利ざやと清算手数料：利ざやと清算報酬を国庫に計上し、買い戻しに使用する。
3. 収益率トークン化：将来の収益を分割して取引し、プロトコルが手数料を取る。
4. インフラ燃料：高頻マッチングエンジン手数料即時買い戻し焼却。

四大ケーススタディ分析

1. UNI：年内4.55ドルから10.33ドルに上昇し、上昇率127%。財団は1.655億ドルの投資計画を通じているが、現在のところ実際のトークン価値の捕捉と買い戻し計画は存在しない。

2. AAVE：年内114.05ドルから293.33ドルに上昇し、上昇幅は157%。毎週100万ドルのAAVEを買い戻し、エコシステムの準備金に預け入れます。貸出利ざやと清算手数料が安定したキャッシュフローを提供し、さらにV3の総ロックアップ量は年率32%増加しており、買い戻し計画に長期的なサポートを提供します。

3.ペンドル:年間で1.81ドルから4.49ドルに、148%の増加。 「将来の収入」の概念を取引市場に実装し、収益の5%と取引手数料の0.05%を抽出し、毎日の監査可能な収入を達成します。 低金利環境下では、ハイイールド戦略はより魅力的で、継続的な資金流入を引き付けます。

4. HYPE：年内9.3ドルから44.3ドルに上昇し、上昇率376%。高頻度マッチングの分散型取引所として、7月にCoreWriterプリコンパイルを導入し、オンチェーン手数料の買い戻し焼却メカニズムを実現。アップグレード後、オンチェーンのアクティブアドレスと取引量はともに歴史的な新高値を記録。

ベアマーケットを乗り越える三大利点

1. 確定的キャッシュフロー：オンチェーンの収入と支出は監査可能で、意思決定プロセスは公開されており、情報の非対称性を減少させます。
2. 自社株買い/利益分配のクローズドループ："契約収入をトークンの価値に変換する"プロセスをスマートコントラクトに書き込み、株式の自社株買いや配当の効果に似たものを形成する。
3. 機関フレンドリー：量的な収益指標（例えば、市販率、市盈率）が評価の不確実性を低減し、マーケットメイキングや構造化商品の設計を容易にします。

まとめ

リスク投資の物語が退潮する中、市場は「検証可能なキャッシュフロー」の価値を再評価しています。ユーティリティトークンは、オンチェーン収入、トークン価値、ガバナンス権の三者を組み合わせ、サイクルを超えた希少資産となっています。

主流の分散型金融プロトコルが次々と手数料の変換、買戻し、または利益分配メカニズムを導入するにつれて、暗号市場の評価ロジックが「ストーリーマーケット」から「キャッシュフローマーケット」へと移行する可能性を示しています。