重新审视稳定币的三难困境：去中心化的衰退

稳定币一直是加密货币领域的焦点。作为少数几个真正拥有明确产品市场契合度的加密产品之一，稳定币的重要性不言而喻。目前，业界普遍预计在未来五年内，将有数万亿美元的稳定币涌入传统金融市场。然而，并非所有闪耀的东西都是金子。

稳定币的原始三难困境

新项目通常会用图表来展示其与主要竞争对手的定位差异。值得注意的是，近期去中心化方面出现了明显的退步，这一点常常被淡化。

随着市场的发展和成熟，可扩展性需求与早期的去中心化理想产生了冲突。然而，在某种程度上应该能够找到一个平衡点。

最初，稳定币的三难困境基于三个核心概念：

1. 价格稳定性：维持与特定资产（通常是美元）挂钩的稳定价值。
2. 去中心化：避免单一实体控制，实现抗审查和无需信任的特性。
3. 资本效率：无需过多抵押即可维持价格挂钩。

经过多次颇具争议的实验，可扩展性仍然是一个重大挑战。因此，这些概念正在不断演变以适应新的挑战。

某知名稳定币项目最近展示的图表值得称赞，主要是因为其战略已超越单纯的稳定币，发展成为更广泛的产品生态。然而，仔细观察可以发现，虽然价格稳定性保持不变，资本效率可以等同于可扩展性，但去中心化被替换为了抗审查性。

抗审查确实是加密货币的一个基本特性，但与去中心化的全面概念相比，它只是其中的一个子集。这种变化反映了最新稳定币项目（除了Liquity及其分叉，以及少数其他例外）普遍采用了一定程度的中心化特性。

例如，即使这些项目利用去中心化交易所（DEX），仍然存在一个团队负责管理策略，寻求收益并将其重新分配给持有者，这些持有者实际上更像是股东。在这种模式下，可扩展性主要来自于收益的数量，而非DeFi生态系统内部的可组合性。

真正的去中心化已经在很大程度上退居二线。

动机与现实

2020年3月12日，由于新冠疫情的影响，全球金融市场遭遇了严重的动荡。在这次危机中，DAI稳定币面临的挑战众所周知。从那时起，DAI的储备主要转移到USDC，使其在某种程度上成为了一种替代品，这也意味着在某种程度上承认了去中心化在主流中心化稳定币面前的失败。同时，像UST这样的算法稳定币，或像Ampleforth这样的rebase稳定币的尝试，也未能达到预期的效果。此后，监管法规的出台进一步加剧了这一趋势。与此同时，机构级稳定币的兴起也削弱了对创新性实验的兴趣。

然而，在这样的背景下，仍有一个项目取得了显著增长。Liquity因其智能合约的不可变性和纯粹使用以太坊作为抵押品而脱颖而出，推动了真正的去中心化。不过，其可扩展性仍有待提高。

最近，Liquity推出了V2版本，通过多项升级增强了挂钩安全性，并在铸造其新稳定币BOLD时提供了更灵活的利率选择。

然而，一些因素限制了Liquity的进一步增长。与资本效率更高但无收益的USDT和USDC相比，其稳定币的贷款价值比（LTV）约为90%，这并不算特别高。此外，一些提供内在收益的直接竞争对手，如Ethena、Usual和Resolv，其LTV已经达到了100%。

但Liquity面临的主要挑战可能是缺乏大规模的分配模型。由于它仍然与早期以太坊社区保持密切联系，较少关注在去中心化交易所上的流动性等用例。虽然这种赛博朋克氛围符合加密货币的精神，但如果不能与DeFi生态系统或更广泛的用户采用取得平衡，可能会限制其主流增长。

尽管总锁定价值（TVL）有限，Liquity仍是其分叉项目在加密货币领域中持有最多TVL的项目之一，V1和V2版本总计达到3.7亿美元，这一成就令人印象深刻。

监管环境的影响

美国近期提出的稳定币监管法案可能会为美国的稳定币带来更多的稳定性和认可度，但同时它主要关注由获得许可和受监管的实体发行的传统、法定货币支持的稳定币。

任何去中心化、加密抵押或算法稳定币要么落入监管灰色地带，要么完全被排除在监管框架之外。

价值主张与分配策略

稳定币常被比喻为挖掘加密货币这座金矿的铲子。目前市场上存在多种类型的稳定币项目：

• 一些是混合型项目，主要面向机构投资者，旨在拓展传统金融领域。
• 一些来自Web2.0巨头，希望通过深入原生加密货币用户群来扩大其潜在市场，但由于缺乏在新领域的经验，面临着可扩展性的挑战。
• 还有一些项目主要关注底层策略，如基于现实世界资产（RWA）的稳定币，旨在实现可持续回报，以及采用Delta-Neutral策略的稳定币，专注于为持有人创造收益。

这些项目虽然程度不同，但都有一个共同点：中心化。即使是专注于去中心化金融（DeFi）的项目，如采用Delta-Neutral策略的稳定币，其整体管理仍然是中心化的。从技术角度来看，这些项目更应该被归类为衍生品而非传统意义上的稳定币。

新兴的区块链生态系统，如MegaETH和HyperEVM，也带来了新的希望。例如，CapMoney计划在初期采用中心化的决策机制，但目标是通过Eigen Layer提供的经济安全性逐步实现去中心化。此外，Liquity的分叉项目如Felix Protocol，也在新兴区块链上取得了显著增长，并在该链的原生稳定币中确立了自己的地位。

这些项目选择专注于以新兴区块链为中心的分发模式，利用"新奇效应"的优势。

结语

中心化本身并非完全负面。对于项目运营而言，它更简单、更可控、更具扩展性，并且更容易适应监管要求。

然而，这种趋势与加密货币的原始理念存在一定矛盾。什么能真正保证一个稳定币具有抗审查性？如何确保它不仅仅是链上的美元代币，而是用户真正拥有主权的资产？目前，没有一个中心化的稳定币能够完全满足这些要求。

因此，尽管新兴的替代方案颇具吸引力，我们也不应忘记最初的稳定币三难困境：

1. 价格稳定性
2. 去中心化
3. 资本效率

在追求创新和效率的同时，保持对这些核心原则的关注，对于稳定币生态系统的长期健康发展至关重要。