DeFi та RWA протоколи переосмислюють себе як Layer 1, щоб отримати оцінку, подібну до інфраструктури. Але Автар Сехра зазначає, що більшість DeFi та RWA протоколів все ще обмежені вузькими сферами застосування і позбавлені сталих економічних вигод — ринок також починає це усвідомлювати.
У фінансових ринках стартапи вже давно намагаються позиціювати себе як "технологічні компанії", сподіваючись, що інвестори оцінять їх за множниками технологічних підприємств. І ця стратегія зазвичай спрацьовує — принаймні, в короткостроковій перспективі.
Традиційні інституції заплатили за це ціну. Протягом усього 2010-х років багато компаній намагались перепозиціонувати себе як технологічні компанії. Банки, платіжні процесори та роздрібні продавці почали називати себе фінансовими технологічними компаніями або компаніями з обробки даних. Але лише небагато компаній змогли отримати справжні оцінки технологічних компаній — оскільки їхні базові показники часто не відповідали наративу.
WeWork є одним із найяскравіших прикладів: компанія, що маскується під технологічну платформу, яка врешті-решт розвалилася під тиском власної ілюзії. У сфері фінансових послуг Goldman Sachs у 2016 році запустила Marcus, платформу, орієнтовану на цифрові рішення, яка має на меті конкурувати з компаніями споживчої фінансової технології. Хоча спочатку було досягнуто певного прогресу, через тривалі проблеми з прибутковістю проект у 2023 році було скорочено.
Дж.P.摩根 раніше з високим профілем заявляв, що є "технологічною компанією з банківською ліцензією", тоді як BBVA та Wells Fargo вклали величезні кошти в цифрову трансформацію. Проте ці зусилля рідко призводять до економічної вигоди на рівні платформи. Сьогодні ці технологічні ілюзії підприємств стали руїнами — чітко нагадуючи нам, що незалежно від того, як ми упакуємо бренд, ми не можемо перевищити структурні обмеження капіталомістких або регульованих бізнес-моделей.
Криптоіндустрія сьогодні стикається з подібною ідентичнісною кризою. DeFi протоколи прагнуть отримати оцінку, подібну до Layer 1. RWA децентралізовані програми намагаються сформувати себе як суверенну мережу. Усі прагнуть до "технологічної премії" Layer 1.
Справедливо зазначити, що ця премія дійсно існує. Такі мережі, як Ethereum, Solana і BNB, завжди користуються вищими оцінковими множниками в порівнянні з показниками загального заблокованого капіталу (TVL) та генерації зборів. Ці мережі виграють від більш широкого ринкового наративу - наративу, який більше орієнтований на інфраструктуру, а не на застосування, більше спрямований на платформи, а не на продукти.
Навіть якщо контролювати основні фактори, ця премія все ще існує. Багато DeFi протоколів демонструють сильний TVL або здатність генерувати комісії, однак все ще важко досягти ринкової капіталізації, порівнянної з Layer 1. На відміну від цього, Layer 1 залучає ранніх користувачів через стимули для валідаторів та економіку рідного токена, а потім розширюється до екосистеми розробників та сфери комбінованих застосувань.
В кінцевому підсумку, цей преміум відображає широкий спектр корінних токенів Layer 1, їх здатність до координації екосистеми та довгострокову масштабованість. Крім того, зі зростанням обсягу витрат, ринкова капіталізація цих мереж зазвичай демонструє непропорційне зростання — це свідчить про те, що інвестори враховують не лише поточне використання, але й майбутній потенціал та складні мережеві ефекти.
Цей механізм багаторівневого маховика — від прийняття інфраструктури до зростання екосистеми — добре пояснює, чому оцінка Layer 1 завжди вища за децентралізовані додатки (dApps), навіть якщо базові показники продуктивності обох здаються схожими.
Це схоже на спосіб, яким фондовий ринок розрізняє платформи та продукти. Інфраструктурні компанії, такі як AWS, Microsoft Azure, App Store від Apple або екосистема розробників Meta, не є просто постачальниками послуг, вони є екосистемами. Ці платформи дозволяють тисячам розробників і підприємств створювати, розширювати та співпрацювати один з одним. Інвестори надають цим компаніям вищі множники оцінки не лише за поточний дохід, а й за підтримку потенціалу майбутніх нових випадків використання, мережевих ефектів і економії від масштабу. На противагу цьому, навіть надприбуткові інструменти програмного забезпечення як послуги (SaaS) або нішеві сервіси важко отримати таку ж премію оцінки — оскільки їхній ріст обмежений обмеженою API-комбінованістю та вузькою корисністю.
Сьогодні ця модель також розгортається між постачальниками великих мовних моделей (LLM). Більшість компаній намагаються позиціонувати себе як інфраструктуру для AI-додатків, а не просто як чат-боти. Кожен хоче стати AWS, а не Mailchimp.
Сфера криптовалюти Layer 1 дотримується подібної логіки. Вони не просто блокчейни, а координуючі шари для децентралізованих обчислень та синхронізації стану. Вони підтримують широкий спектр компонуємих застосунків і активів, чиї рідні токени накопичують цінність через основні активності: такі як плата за газ, стейкінг, MEV тощо. Що більш важливо, ці токени також виконують роль механізму стимулювання для розробників і користувачів. Layer 1 виграє від самопідтримувального циклу — формуючи взаємодію між користувачами, розробниками, ліквідністю та попитом на токени, одночасно підтримуючи вертикальне та горизонтальне розширення в різних галузях.
На відміну від цього, більшість протоколів не є інфраструктурою, а є продуктами з однією функцією. Тому збільшення набору валідаторів (Validator Set) не робить їх Layer 1 — це просто спосіб знайти підстави для вищої оцінки, надіваючи на продукти оболонку інфраструктури.
Це саме є фоном для виникнення тенденції додатків ланцюга (Appchain). Додатки ланцюга об'єднують додатки, логіку протоколів та рівень розрахунків в єдиний вертикально інтегрований технологічний стек, обіцяючи кращий захоплення витрат, досвід користувачів та "суверенітет". У деяких випадках - наприклад, Hyperliquid - ці обіцянки були виконані. Завдяки контролю над повним технологічним стеком, Hyperliquid досяг швидкого виконання, відмінного досвіду користувачів та значної генерації витрат - і без необхідності покладатися на токенізовані стимули. Розробники навіть можуть розгортати dApps на своєму базовому Layer 1, використовуючи інфраструктуру свого високопродуктивного децентралізованого обмінника. Хоча його масштаби все ще досить обмежені, він демонструє певну міру більш широкого потенціалу розширення.
Однак більшість додатків-ланцюгів просто намагаються змінити ідентичність, перепаковуючи протоколи, вони не мають реального використання і не підтримуються глибокою екосистемою. Ці проекти часто потрапляють у пастку двох фронтів: намагаються будувати інфраструктуру і одночасно розробляти продукти, але часто їм не вистачає капіталу або команди, щоб успішно реалізувати хоча б один з цих напрямків. В результаті виходить розмитий гібрид — який не є високопродуктивним Layer 1 і не може стати визначальним децентралізованим додатком.
Такі ситуації ми бачимо не вперше. Робот-консультант з привабливим інтерфейсом насправді залишається послугою з управління капіталом; банк з відкритим API все ще має бізнес, орієнтований на баланс активів і зобов'язань; компанія з елегантними додатками для спільних офісів в кінцевому підсумку все ще займається орендою офісного простору. Врешті-решт, коли інтерес до ринку зменшиться, капітал знову оцінить вартість цих проектів.
Протокол RWA сьогодні також потрапив у таку ж пастку. Багато протоколів намагаються позиціонувати себе як інфраструктуру токенізованих фінансів, але їм не вистачає суттєвих відмінностей від існуючих Layer 1, а також немає стійкого прийняття користувачами. У кращому випадку це просто вертикально інтегровані продукти, які не мають справжньої потреби в незалежному рівні розрахунків. Ще гірше, що більшість протоколів ще не досягли відповідності продукту з ринком (Product-Market Fit) у своїх основних випадках використання. Вони просто додають функції інфраструктури та покладаються на перебільшені наративи, сподіваючись підтримати свої переоцінені оцінки, які не можуть бути підтримані економічними моделями.
Отже, який шлях у майбутньому?
Відповідь не в тому, щоб маскуватися під інфраструктуру, а в чіткому визначенні себе як продукту або послуги та досягненні досконалості в цьому. Якщо ваш протокол може вирішити реальні проблеми та сприяти значному зростанню загального заблокованого обсягу, це є міцною основою. Але просто покладатися на TVL недостатньо, щоб стати успішним додатком для ланцюга.
Справжнє важливе - це фактична економічна діяльність: здатність стимулювати сталий генерацію витрат, утримання користувачів та забезпечувати чітке накопичення вартості для рідного токена завдяки загальному обсягу заблокованих активів. Крім того, якщо розробники обирають будувати на основі вашого протоколу, це відбувається тому, що він дійсно корисний, а не через те, що він стверджує, що є інфраструктурою, тоді ринок природно винагородить це. Позиція на платформі здобувається завдяки силі, а не самоствердженню.
Деякі DeFi протоколи — такі як Maker/Sky та Uniswap — рухаються в цьому напрямку. Вони еволюціонують у бік модельної архітектури додатків, щоб підвищити масштабованість та можливості доступу між мережами. Але вони роблять це, спираючись на свої переваги: зріла екосистема, чітка модель прибутку та відповідність продукту та ринку.
У порівнянні, новий сектор RWA ще не продемонстрував тривалої привабливості. Практично кожен RWA протокол або централізована служба змагаються за запуск додаткових ланцюгів — і ці додаткові ланцюги часто підтримуються крихкими або неперевіреними економічними моделями. Як і провідні протоколи DeFi, які переходять до моделі додаткових ланцюгів, найкращий шлях розвитку RWA протоколів полягає в тому, щоб спочатку скористатися наявними екосистемами Layer 1, накопичуючи привабливість для користувачів та розробників, що, в свою чергу, сприяє зростанню TVL і демонструє здатність до сталого генерування доходу, перш ніж перейти до моделі інфраструктури додаткових ланцюгів з чіткими цілями та стратегією.
Отже, для прикладних блокчейнів необхідно спочатку перевірити практичність та економічну модель базових застосувань. Лише після доведення цих основ можна переходити до незалежного Layer 1. Це різко контрастує з траєкторією зростання універсальних Layer 1, які можуть на ранніх етапах зосередитися на побудові екосистеми валідаторів та трейдерів. Генерація початкових витрат головним чином залежить від торгівлі рідними токенами, а з часом міжринкове розширення дозволяє мережі розширитися до розробників та кінцевих користувачів, що врешті-решт сприяє зростанню TVL та формуванню різноманітних джерел доходів.
Зі зрілістю криптоіндустрії туман розповіді починає розсіюватися, а інвестори стають більш вибагливими. Популярні терміни, такі як "додаткова ланка" та "Layer 1", більше не можуть привертати увагу лише за рахунок самих себе. Якщо відсутні чіткі ціннісні пропозиції, стійка токеноміка та визначений стратегічний шлях, протоколу бракуватиме необхідної основи для переходу до справжньої інфраструктури.
Криптоіндустрії — особливо в сфері RWA — не потрібно більше Layer 1, а краще продукти. Тільки ті проекти, які зосереджені на створенні якісних продуктів, справді отримають віддачу на ринку.
Рисунок 1. Капіталізація DeFi та Layer 1 та TVL
Рисунок 2. Layer 1 зосереджений в місцях з високими витратами, тоді як dApp зосереджений в місцях з низькими витратами.
Примітка: думки, висловлені в цій колонці, є думками автора і не обов'язково відображають думки CoinDesk, Inc. або її власників та афілійованих компаній.
Переглянути оригінал
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Layer 1 маскування: коли більше шифрувальних додатків починають "підробляти" публічні блокчейни
Автор: Александра Левіс
Упорядник: Deep Tide TechFlow
DeFi та RWA протоколи переосмислюють себе як Layer 1, щоб отримати оцінку, подібну до інфраструктури. Але Автар Сехра зазначає, що більшість DeFi та RWA протоколів все ще обмежені вузькими сферами застосування і позбавлені сталих економічних вигод — ринок також починає це усвідомлювати.
У фінансових ринках стартапи вже давно намагаються позиціювати себе як "технологічні компанії", сподіваючись, що інвестори оцінять їх за множниками технологічних підприємств. І ця стратегія зазвичай спрацьовує — принаймні, в короткостроковій перспективі.
Традиційні інституції заплатили за це ціну. Протягом усього 2010-х років багато компаній намагались перепозиціонувати себе як технологічні компанії. Банки, платіжні процесори та роздрібні продавці почали називати себе фінансовими технологічними компаніями або компаніями з обробки даних. Але лише небагато компаній змогли отримати справжні оцінки технологічних компаній — оскільки їхні базові показники часто не відповідали наративу.
WeWork є одним із найяскравіших прикладів: компанія, що маскується під технологічну платформу, яка врешті-решт розвалилася під тиском власної ілюзії. У сфері фінансових послуг Goldman Sachs у 2016 році запустила Marcus, платформу, орієнтовану на цифрові рішення, яка має на меті конкурувати з компаніями споживчої фінансової технології. Хоча спочатку було досягнуто певного прогресу, через тривалі проблеми з прибутковістю проект у 2023 році було скорочено.
Дж.P.摩根 раніше з високим профілем заявляв, що є "технологічною компанією з банківською ліцензією", тоді як BBVA та Wells Fargo вклали величезні кошти в цифрову трансформацію. Проте ці зусилля рідко призводять до економічної вигоди на рівні платформи. Сьогодні ці технологічні ілюзії підприємств стали руїнами — чітко нагадуючи нам, що незалежно від того, як ми упакуємо бренд, ми не можемо перевищити структурні обмеження капіталомістких або регульованих бізнес-моделей.
Криптоіндустрія сьогодні стикається з подібною ідентичнісною кризою. DeFi протоколи прагнуть отримати оцінку, подібну до Layer 1. RWA децентралізовані програми намагаються сформувати себе як суверенну мережу. Усі прагнуть до "технологічної премії" Layer 1.
Справедливо зазначити, що ця премія дійсно існує. Такі мережі, як Ethereum, Solana і BNB, завжди користуються вищими оцінковими множниками в порівнянні з показниками загального заблокованого капіталу (TVL) та генерації зборів. Ці мережі виграють від більш широкого ринкового наративу - наративу, який більше орієнтований на інфраструктуру, а не на застосування, більше спрямований на платформи, а не на продукти.
Навіть якщо контролювати основні фактори, ця премія все ще існує. Багато DeFi протоколів демонструють сильний TVL або здатність генерувати комісії, однак все ще важко досягти ринкової капіталізації, порівнянної з Layer 1. На відміну від цього, Layer 1 залучає ранніх користувачів через стимули для валідаторів та економіку рідного токена, а потім розширюється до екосистеми розробників та сфери комбінованих застосувань.
В кінцевому підсумку, цей преміум відображає широкий спектр корінних токенів Layer 1, їх здатність до координації екосистеми та довгострокову масштабованість. Крім того, зі зростанням обсягу витрат, ринкова капіталізація цих мереж зазвичай демонструє непропорційне зростання — це свідчить про те, що інвестори враховують не лише поточне використання, але й майбутній потенціал та складні мережеві ефекти.
Цей механізм багаторівневого маховика — від прийняття інфраструктури до зростання екосистеми — добре пояснює, чому оцінка Layer 1 завжди вища за децентралізовані додатки (dApps), навіть якщо базові показники продуктивності обох здаються схожими.
Це схоже на спосіб, яким фондовий ринок розрізняє платформи та продукти. Інфраструктурні компанії, такі як AWS, Microsoft Azure, App Store від Apple або екосистема розробників Meta, не є просто постачальниками послуг, вони є екосистемами. Ці платформи дозволяють тисячам розробників і підприємств створювати, розширювати та співпрацювати один з одним. Інвестори надають цим компаніям вищі множники оцінки не лише за поточний дохід, а й за підтримку потенціалу майбутніх нових випадків використання, мережевих ефектів і економії від масштабу. На противагу цьому, навіть надприбуткові інструменти програмного забезпечення як послуги (SaaS) або нішеві сервіси важко отримати таку ж премію оцінки — оскільки їхній ріст обмежений обмеженою API-комбінованістю та вузькою корисністю.
Сьогодні ця модель також розгортається між постачальниками великих мовних моделей (LLM). Більшість компаній намагаються позиціонувати себе як інфраструктуру для AI-додатків, а не просто як чат-боти. Кожен хоче стати AWS, а не Mailchimp.
Сфера криптовалюти Layer 1 дотримується подібної логіки. Вони не просто блокчейни, а координуючі шари для децентралізованих обчислень та синхронізації стану. Вони підтримують широкий спектр компонуємих застосунків і активів, чиї рідні токени накопичують цінність через основні активності: такі як плата за газ, стейкінг, MEV тощо. Що більш важливо, ці токени також виконують роль механізму стимулювання для розробників і користувачів. Layer 1 виграє від самопідтримувального циклу — формуючи взаємодію між користувачами, розробниками, ліквідністю та попитом на токени, одночасно підтримуючи вертикальне та горизонтальне розширення в різних галузях.
На відміну від цього, більшість протоколів не є інфраструктурою, а є продуктами з однією функцією. Тому збільшення набору валідаторів (Validator Set) не робить їх Layer 1 — це просто спосіб знайти підстави для вищої оцінки, надіваючи на продукти оболонку інфраструктури.
Це саме є фоном для виникнення тенденції додатків ланцюга (Appchain). Додатки ланцюга об'єднують додатки, логіку протоколів та рівень розрахунків в єдиний вертикально інтегрований технологічний стек, обіцяючи кращий захоплення витрат, досвід користувачів та "суверенітет". У деяких випадках - наприклад, Hyperliquid - ці обіцянки були виконані. Завдяки контролю над повним технологічним стеком, Hyperliquid досяг швидкого виконання, відмінного досвіду користувачів та значної генерації витрат - і без необхідності покладатися на токенізовані стимули. Розробники навіть можуть розгортати dApps на своєму базовому Layer 1, використовуючи інфраструктуру свого високопродуктивного децентралізованого обмінника. Хоча його масштаби все ще досить обмежені, він демонструє певну міру більш широкого потенціалу розширення.
Однак більшість додатків-ланцюгів просто намагаються змінити ідентичність, перепаковуючи протоколи, вони не мають реального використання і не підтримуються глибокою екосистемою. Ці проекти часто потрапляють у пастку двох фронтів: намагаються будувати інфраструктуру і одночасно розробляти продукти, але часто їм не вистачає капіталу або команди, щоб успішно реалізувати хоча б один з цих напрямків. В результаті виходить розмитий гібрид — який не є високопродуктивним Layer 1 і не може стати визначальним децентралізованим додатком.
Такі ситуації ми бачимо не вперше. Робот-консультант з привабливим інтерфейсом насправді залишається послугою з управління капіталом; банк з відкритим API все ще має бізнес, орієнтований на баланс активів і зобов'язань; компанія з елегантними додатками для спільних офісів в кінцевому підсумку все ще займається орендою офісного простору. Врешті-решт, коли інтерес до ринку зменшиться, капітал знову оцінить вартість цих проектів.
Протокол RWA сьогодні також потрапив у таку ж пастку. Багато протоколів намагаються позиціонувати себе як інфраструктуру токенізованих фінансів, але їм не вистачає суттєвих відмінностей від існуючих Layer 1, а також немає стійкого прийняття користувачами. У кращому випадку це просто вертикально інтегровані продукти, які не мають справжньої потреби в незалежному рівні розрахунків. Ще гірше, що більшість протоколів ще не досягли відповідності продукту з ринком (Product-Market Fit) у своїх основних випадках використання. Вони просто додають функції інфраструктури та покладаються на перебільшені наративи, сподіваючись підтримати свої переоцінені оцінки, які не можуть бути підтримані економічними моделями.
Отже, який шлях у майбутньому?
Відповідь не в тому, щоб маскуватися під інфраструктуру, а в чіткому визначенні себе як продукту або послуги та досягненні досконалості в цьому. Якщо ваш протокол може вирішити реальні проблеми та сприяти значному зростанню загального заблокованого обсягу, це є міцною основою. Але просто покладатися на TVL недостатньо, щоб стати успішним додатком для ланцюга.
Справжнє важливе - це фактична економічна діяльність: здатність стимулювати сталий генерацію витрат, утримання користувачів та забезпечувати чітке накопичення вартості для рідного токена завдяки загальному обсягу заблокованих активів. Крім того, якщо розробники обирають будувати на основі вашого протоколу, це відбувається тому, що він дійсно корисний, а не через те, що він стверджує, що є інфраструктурою, тоді ринок природно винагородить це. Позиція на платформі здобувається завдяки силі, а не самоствердженню.
Деякі DeFi протоколи — такі як Maker/Sky та Uniswap — рухаються в цьому напрямку. Вони еволюціонують у бік модельної архітектури додатків, щоб підвищити масштабованість та можливості доступу між мережами. Але вони роблять це, спираючись на свої переваги: зріла екосистема, чітка модель прибутку та відповідність продукту та ринку.
У порівнянні, новий сектор RWA ще не продемонстрував тривалої привабливості. Практично кожен RWA протокол або централізована служба змагаються за запуск додаткових ланцюгів — і ці додаткові ланцюги часто підтримуються крихкими або неперевіреними економічними моделями. Як і провідні протоколи DeFi, які переходять до моделі додаткових ланцюгів, найкращий шлях розвитку RWA протоколів полягає в тому, щоб спочатку скористатися наявними екосистемами Layer 1, накопичуючи привабливість для користувачів та розробників, що, в свою чергу, сприяє зростанню TVL і демонструє здатність до сталого генерування доходу, перш ніж перейти до моделі інфраструктури додаткових ланцюгів з чіткими цілями та стратегією.
Отже, для прикладних блокчейнів необхідно спочатку перевірити практичність та економічну модель базових застосувань. Лише після доведення цих основ можна переходити до незалежного Layer 1. Це різко контрастує з траєкторією зростання універсальних Layer 1, які можуть на ранніх етапах зосередитися на побудові екосистеми валідаторів та трейдерів. Генерація початкових витрат головним чином залежить від торгівлі рідними токенами, а з часом міжринкове розширення дозволяє мережі розширитися до розробників та кінцевих користувачів, що врешті-решт сприяє зростанню TVL та формуванню різноманітних джерел доходів.
Зі зрілістю криптоіндустрії туман розповіді починає розсіюватися, а інвестори стають більш вибагливими. Популярні терміни, такі як "додаткова ланка" та "Layer 1", більше не можуть привертати увагу лише за рахунок самих себе. Якщо відсутні чіткі ціннісні пропозиції, стійка токеноміка та визначений стратегічний шлях, протоколу бракуватиме необхідної основи для переходу до справжньої інфраструктури.
Криптоіндустрії — особливо в сфері RWA — не потрібно більше Layer 1, а краще продукти. Тільки ті проекти, які зосереджені на створенні якісних продуктів, справді отримають віддачу на ринку.
Рисунок 1. Капіталізація DeFi та Layer 1 та TVL
Рисунок 2. Layer 1 зосереджений в місцях з високими витратами, тоді як dApp зосереджений в місцях з низькими витратами.
Примітка: думки, висловлені в цій колонці, є думками автора і не обов'язково відображають думки CoinDesk, Inc. або її власників та афілійованих компаній.