CEX與DEX的永續合約算法對比：Hyperliquid、Binance、OKX

2025年3月，JELLYJELLY合約在某去中心化交易平台上引發了一場市場騷亂。短短幾小時內，該合約價格暴漲429%，即將觸發大規模清算。如果發生清算，空頭倉位將被打入鏈上流動性金庫，造成千萬美元級的浮動虧損。與此同時，一家大型中心化交易所罕見地"連夜"上線了JELLYJELLY的永續合約交易。

這一事件不僅成爲加密社區熱議的焦點，也暴露了一個核心問題：在去中心化的交易平台上，價格由什麼決定？風險究竟由誰承擔？算法真的是中立的嗎？

本文將以JELLYJELLY事件爲引，剖析三大平台在永續合約核心機制——指數價格、標記價格、資金費率——上的算法差異，並深入解析它們背後的金融哲學與風險傳導機制。我們將探討不同算法如何塑造交易風格，如何服務於不同類型的操盤者，以及如何決定交易者在風暴中的生存能力。

這不僅是一次合約的技術解剖，更是一場市場秩序設計的哲學較量。

永續合約交易概述

永續合約交易主要由三大要素構成：

1. 指數價格：跟蹤現貨市場價格變化，是"理論錨"。

2. 標記價格：用於計算未實現盈虧、爆倉等關鍵事件的決定性價格。

3. 資金費率：連接現貨與合約世界的經濟機制，引導合約價格向現貨回歸。

控制標記價格的算法，就掌握了合約交易的生殺大權。去中心化交易平台的核心在於：如何確保標記價格不被操控且可被驗證。

算法細節對比

指數價格/預言機價格

某去中心化平台的指數價格稱爲預言機價格，由驗證者節點構建，使用加權中位數法對抗極端價格波動。這種方法更具抗操縱性，但更新頻率較慢（3秒一次）。

標記價格機制

某大型中心化交易所的標記價格算法基於"價格平滑性"和"市場深度反映"兩大原則。其公式基於三類價格的中位數：合約市場的買一/賣一中間價、成交價格、以及衝擊價格。

另一家中心化交易所採取更"激進"方式，僅使用盤口中的買一/賣一中間價作爲標記價格來源。該算法不參考成交價，也不考慮訂單簿深度，因此價格對微小交易極其敏感。

某去中心化平台的標記價格結構融合了上述兩種方法。它由多個節點控制，融合三個價格來源：預言機價格與合約中價之差的150秒指數移動平均；平台自身的買一、賣一與最後成交價的中位數；多家中心化交易所的永續中價加權中值。

資金費率算法

某去中心化平台在資金費率算法上引入了溢價指數，計算中使用預言機價格以更貼近市場真實情況。溢價指數每5秒取樣，並按每小時的均值計算，防止短時的劇烈波動。

爲了彌補價格回歸速度慢的短板，該平台採用了三個特色設定：

1. 極端情況下高達4%/小時的資金費率。
2. 資金費依據預言機價格而非標記價格，防止價格操縱。
3. 資金費率每小時收取一次，以"小碎步快跑"的方式加速價格回歸。

某大型中心化交易所的資金費率依賴於較長的結算週期（通常8小時），計算時結合訂單簿深度模擬大額市價單的衝擊買賣價，同時考慮借貸利率。

另一家中心化交易所的資金費率算法則相對簡單，基於盤口買一賣一價格的偏差計算，結算週期同樣較長。

不同平台的交易策略與金融哲學

某大型中心化交易所：制度理性者的設計

整體設計偏向"制度化、溫和化"，核心理念是"讓市場可預期"。這與量化金融學派和有效市場假說高度契合。

機制體現：

• 標記價格平滑機制
• 資金費率精細建模
• 風險緩衝機制
• 市場行爲反饋

另一家中心化交易所：交易本能者的設計

策略設計接近"快、狠、準"，哲學是"市場就是人性的反映"。這與行為金融學邏輯不謀而合。

機制體現：

• 標記價格敏感性
• 資金費率波動性
• 快速清算機制
• 市場行爲反饋

某去中心化平台：鏈上結構主義者的設計

試圖打造全新的金融範式：去中心化治理 + 可編程價格機制。其哲學是：算法不是預測市場，而是設定秩序。

機制體現：

• 驗證者共識價格
• 流動性金庫托底
• 高頻資金費率與極端上限
• 鏈上透明性

結語

價格是交易的表象，算法是交易的秩序。無論是制度緩衝、市場行爲至上，還是鏈上共識，本質上都試圖回答同一個問題：我們該如何信任一個看不見的市場？

當市場處於極端情境，算法會退場，人必須登臺。最終，價格不是由"算法決定"，而是由我們選擇相信誰來決定。

在未來的金融世界，算法將繼續擴展其疆域。但必須認識到，每一個寫入代碼的邏輯，背後都投射着一個價值判斷的影子。

讓我們始終懷着一顆敬畏市場的心。